● 大类资产：“紧缩 衰退”共振逐步切向“衰退”交易。

(资料图片仅供参考)

23年随着美国核心通胀“实质性的拐点”得到验证，美国经济衰退压力进一步凸显，大类资产将逐步切向“衰退”交易，美债利率筑顶回落，美元偏强震荡，大宗商品下行压力仍大，美股“杀业绩”最后一跌后将反弹。

● 大势研判：ah破晓，港股牛市，a股修复市。

我们11.10发布《破晓，ah股光明就在前方》提出“复合政策底”框架下，国内政策底已在11月再度夯实，海外政策底出现，ah破晓。11.13发布《港股“天亮了”》提出“19年以来我们做出的第三个最重要判断”，建议重视港股战略性大底部。我们认为23年权益市场最大的机遇来自中美“此消彼长”相对优势，ah市场驱动力主要来自估值修复：风险溢价下行(资本市场定位重要，对稳增长决心更乐观)，以及无风险利率下行(美债利率筑顶回落)，贴现率下行驱动ah股上行，a股走修复市、港股走牛市。港股无论分子还是分母端都相较a股更敏感；港股牛市三阶段，驱动力依次来自于：风险溢价下降、价值重估、企业盈利兑现，23年配置关注港股投资“三支箭”(稳增长 防疫优化 海外流动性反转)。

● 经济和盈利：此消(美国衰退)，彼长(中国复苏)。

23年美国经济大概率陷入衰退。美国经济“内需走弱”的负面线索较为明显，未来经济将继续放缓。中国经济复苏力度偏弱，疫情约束未来或将逐步打开，稳地产决心坚定，财政前置但基建增速承压，消费和出口支撑不足。预计23年盈利回升周期，a股有望开启新一轮主动扩表周期。

● 贴现率：美联储紧缩退坡，国内稳货币稳信用。

美联储继续紧，但不久退坡，12月有望加息放缓，23q1有望结束加息。国内“稳信用稳货币”，信用支撑力度来自于地产修复，货币节奏先松后稳。由于地产放松和防疫政策优化，北上资金风险偏好改善，仍将继续流入。

● 行业配置：上半年托底→重建，下半年转型→突围。

上半年重心在于经济“托底”和信心“重建”，下半年结构“转型”和竞争力“突围。1.托底：稳增长彰显力度与决心，地产链信心筑底(龙头房企/银行/建材/家电)；海外高接种率下防疫优化路径的启示(医疗设备/特效药/休闲服务)。2. 重建：信心与秩序重建，资本市场定位重要和央国企价值重估(能源央企/科技央企/科创板)，互联网反垄断政策预期稳定(互联网/平台经济)。3. 转型：探寻制造业中坚力量，中长贷回暖拉动制造业复苏(通用设备/新能源设备)，新能车产业链潜在扩表方向(储能/通用设备中的新能源车链)，技术周期驱动的绿色化与智能化(复合铜箔/温控设备/碳化硅)。4. 突围：国家安全观”自上而下战略升级，能源安全/供应链安全/信息安全/国防安全(油气装备/机床/半导体设备/信创/航空航天)。

● 风险提示：地缘冲突，疫情超预期，流动性收紧，增长不及预期。

（文章来源：广发证券）